2023年前三季度，受房地产持续调整等影响，水泥需求疲软，行业低迷运行。一季度下游复工情况尚佳，整体需求好于同期，二、三季度“旺季不旺、淡季更淡”，需求减弱明显，加之市场竞争激烈，水泥价格持续走低。前三季度水泥产量创下近13年来新低，尽管煤价重心有所下移，但水泥行业利润仍出现大幅萎缩。展望四季度，我们认为水泥行业需求可能不及同期，由于需求弱势，加之企业库位较高，价格上涨阻力重重，均价或仍将下降。全年来看，水泥需求将面临较大下行压力，行业效益降幅仍大。
一、水泥需求：基建拉动有限 地产投资深降 水泥需求下滑
2023年1-9月份，全国固定资产投资增速3.1%，年内增速持续放缓。基础设施投资增速6.2%，其中与水泥需求较为密切的道路运输业增长0.7%、公共设施管理业增长1.2%，增速均远低于基建整体，尽管基建整体保持较高增速，但其对水泥需求拉动比较有限。
图1：2023年1-9月基建增速整体较高图2：1-9月基建内部分项增速
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房地产开发端，1-9月房地产开发投资完成额同比下降9.1%，其中建安工程完成额同比下降20.9%，建安投资同步走低，投资端的下滑严重拖累了水泥用量的走低。施工端看，新开工面积仍处于深降状态，1-9月份同比大降23.4%，新开工深降影响下，施工面积同样表现疲弱，1-9月份同比下降7.1%。
图3：房地产开发投资增速持续下探图4：1~9月新开工及施工面积增速
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1-9月份基建投资重要分项道路运输业和公共设施管理业增速较低，叠加房地产投资深降，水泥需求整体不及同期，水泥产量走低。2023年1-9月，全国水泥产量149521万吨，可比口径同比下降0.7%，全口径同比下降4.3%，水泥产量创下2011年来新低。分月来看，1-2月产量19855万吨，同比微降0.6%；3月份需求开始加快恢复，水泥产量同比大增10.4%；尽管4月份需求减弱，但得益于同期低基数，水泥产量同比仍有增长；5、6月份需求进一步趋弱，多地加大错峰力度，水泥产量同比出现下降；7-8月份淡季更淡，产量继续下降；9月旺季需求落空，单月水泥产量同比大降9.5%。
图5：前三季度水泥产量创13年新低图6：1-9月单月水泥产量
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31个省份中，预计水泥产量增长和下降的省份分别有12个和19个，分化比较明显，产量增长的地区以北方为主，下降的地区中南方居多。增幅超40%的省份有2个，分别是西藏、上海，西藏地区交通项目拉动明显，水泥产量同比大增46%，上海地区去年疫情较为严重，水泥企业停工停产，同期基数较低，水泥产量同比增幅明显。青海和新疆等地水泥产量增幅较高，均在10%以上，内蒙古、重庆等地产量平稳增长，在5%左右，江苏、云南和辽宁等地略好于去年，产量增幅在1%之内。前三季度水泥行业需求恢复不及预期，其中华东和中南大区需求下滑比较明显，水泥产量下跌的省份多分布在此两大区域，福建、河南和湖南水泥产量降幅均超10%，其中湖南需求较弱，产量下降超23%，广东、安徽、四川等水泥大省降幅在5%~7%之间，幅度相对不大。山东、河北等地需求小幅萎缩，水泥产量降幅在3%以内。
图7：2023前三季度全国各省（市）水泥产量增速情况
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二、产能投产：2023年前三季度新投产熟料产能1600万吨左右
据中国水泥网水泥大数据研究院追踪，今年前三季度全国共投产水泥熟料生产线11条，合计实际熟料产能1581万吨,低于去年同期水平，新投产能中70%为减量置换项目。分地区看，投产产能26.3%位于中南地区、9.3%位于华东地区、8.3%位于西南地区，东北和西北均在3%左右，华北没有新投产能。分省份看，湖南、山东和贵州均有2条新投熟料产线，产能分别为279万吨、279万吨和248万吨，产能投放相对较高。今年前三季度产能投放进度不及计划，这或与今年以来水泥行业持续不景气、企业面临较大的经营压力，从而导致部分产线停建或投产延期有关。
图8：近年熟料产能投放情况图9：前三季度产能投放区域分布
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三、行情：整体走势震荡下跌 价格重心继续下移
2023年前三季度，全国水泥价格行情走势呈现“旺季不旺、淡季更淡”特征，整体震荡下行，截至9月底，P.O42.5散装水泥均价323.6元/吨，较年初下跌24.7%，同比下跌29.9%。分月来看，1月份春节前后，市场需求处于停滞阶段，水泥价格震荡下行。2月份，工地、搅拌站开始复工，下游需求有所向好，部分地区涨价积极，水泥价格震荡上行。进入3月份后，下游需求持续恢复，多地陆续结束错峰后供应放大，供需同步走强，水泥价格延续涨势。4月份需求恢复情况不及预期，整体表现疲软，水泥价格几无反弹，一路走低。5月水泥市场供需仍然宽松，厂家持续累库，市场竞争激烈，水泥价格继续走低。6月份，受中高考、农忙以及高温多雨天气影响，市场正式进入淡季，下游需求进一步走弱，水泥价格连续下挫。7、8月份，受高温、台风以及强降雨等天气影响，市场需求进一步转淡，水泥价格延续淡季颓势。9月份终端需求恢复偏慢，难达往年旺季水平，表现疲弱，水泥价格上行乏力，整体以跌为主。
图10：前三季度水泥价格整体下行（点）图11：2020~2023年9月各周价格环比（%）
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今年以来水泥价格震荡走低，加之同期价格处于相对高位，31个省份中有29个省份水泥价格同比出现下跌，并且跌幅较深，仅有新疆、西藏录得上涨（涨幅分别为6.59%、5.65%）。具体来看，跌幅较深省份多位于南方一带，今年以来下游需求偏弱，加之市场竞争异常激烈，水泥价格跌幅较深，其中跌幅在30%以上的省份有15个，湖南、江西和重庆跌幅靠前；安徽、河北、山西、上海等地跌幅亦超20%，跌幅在20%以内省份有8个，多为北方地区。
图12：2023年9月末各省水泥价格及同比涨幅
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四、效益：动煤价格震荡走低 水泥行业效益下滑
2023年前三季度，动力煤价格整体震荡下行，均价低于同期，水泥企业生产成本压力有所缓解。2023前三季度动力煤现货均价981.7元/吨，较去年同期下跌20.4%。分月来看，1月份冷冬预期落空，电厂日耗走低，煤炭呈现供需双弱走势，煤价偏向震荡。2月份下游需求加快恢复，叠加供应端由于蒙煤事故安检力度加大而有所收缩，煤价震荡偏强。3月份以来气温偏暖，同时非煤行业消费上冲乏力，煤炭消费进入季节性淡季。4月份，煤炭消费季节性淡季特征明显，叠加港口库存依然偏高，供需宽松下动力煤价格震荡走低。5月份，下游电厂备货充足叠加非电工业消费疲软，动力煤价格一路走低。6月份天气炎热叠加非电消费存在一定支撑，需求环比转好，煤价有所反弹。7月份高温天气带动日耗增加，加之水电乏力，电煤需求提升，煤价小幅收涨。8月份，煤炭供需整体宽松，价格呈现窄幅震荡走势。9月份，安检形势严峻，供给缩量明显，煤价超预期走强。整体来看，前三季度煤价重心明显下移。
图13：前三季度煤价整体下跌（元/吨）图14：2023年1-9月水泥-动力煤价格差
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2023年前三季度水泥需求相对较弱，尽管煤价整体下降使得生产成本压力有所减轻，但水泥价格跌幅较深，水泥行业利润恐有较大幅度下滑。我们预计，2023年前三季度水泥行业利润总额或在240亿元左右，同比降幅55%上下。
图15：预计2023年前三季度水泥行业利润总额240亿元左右
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五、展望：2023年四季度展望
（一）需求：地产拖累仍在 基建谨慎乐观
今年三季度以来，地产政策持续松绑，特别是需求侧刺激政策利好不断，包括四大一线城市执行“认房不认贷”、多地降低房贷利率和首付比例、部分城市放开限贷限购等等，但由于地产开发商信用问题、居民购房能力不足和预期偏弱等主要问题仍未解决，地产并未好转，政策效果并不明显。
从数据上看，土地购置面积和新开工是投资端的两个重要指标，截至到2023年9月，100大中城市成交土地占地面积和新开工面积累计同比分别下降27.1%、23.4%，目前仍无企稳迹象，二者对四季度投资端有较大负面影响，预计地产端水泥需求同比或仍将出现下降。
图16：土地成交清冷，新开工依然深降
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基建方面，我们判断四季度增速将维持相对高位，增速可能略有加快，但不具备大幅走高条件。理由有下：第一，三季度经济数据超预期，全年完成GDP增速目标难度不大，四季度稳增长政策进一步加码可能性较小；第二，截至10月22日，专项债发行3.53万亿元，发行进度92.87%,基本发行完毕，剩余资金不多，同时土地出让收入降幅较大，地方政府财政捉襟见肘；第三，去年政策性开发性金融贷款工具出台，接棒专项债继续发力，基建增速持续走高，去年四季度基建基数较高。
图17：当前专项债发行进度93%图18：地方政府土地出让收入降幅较大
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综上，地产投资依然拖累，基建支撑谨慎乐观，预计2023年四季度水泥需求环比虽有好转，但同比仍将出现下滑。我们预计，2023年全年水泥产量或在20.5亿吨左右，同比降幅3.6%上下。
图19：预计2023水泥产量降幅3.6%左右
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（二）供应：产能投放或不及预期 过剩依然严重
今年以来，水泥行业延续去年颓势，行业利润大幅收缩，企业亏损面扩大，中小企业生存和发展受到重大挑战。截至当前，新投产熟料产线11条，涉及总产能1581万吨，不及同期。根据中国水泥网水泥大数据研究院追踪，今年计划有35条、产能超5000万吨熟料线投产。鉴于四季度行业压力依然较大，预计新投产能释放进度严重不及预期，尽管如此，但需求下行期供需矛盾凸显，产能过剩问题仍然比较严重。
图20：近年来熟料产能整体稳定
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（三）价格：行情上涨乏力 均价大幅下移
2023年以来水泥行业受需求不足和市场竞争激烈影响，水泥价格涨少跌多，整体下行。四季度地产拖累因素仍在，基建支撑力度不强，预计需求较四季度仍将下降，水泥价格上行乏力，同时厂家库存较高，加之煤价仍有下跌迹象，水泥价格上涨空间受到较大压制。由于去年四季度水泥价格仍较高，预计今年四季度水泥价格均价同比将明显下降。
图21：预计2023年价格中枢仍将下移
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（四）效益：利润降幅收窄 全年压力仍大
对于2023年四季度，我们认为在需求弱恢复、价格上涨乏力背景下，行业利润同比仍将下降，但降幅或有收窄。总体来看，预计全年利润在340亿元左右，同比降幅或在50%上下。
图22：预计2023水泥行业利润降幅仍大
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